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VALENCIA. Algunos amigos me preguntan si es el momento de entrar en bolsa y yo les respondo con otra preguntas: ¿Es dinero de tus ahorros que no vas a necesitar en los cinco años venideros? ¿vas a mirar todos los días o semanas la cotización? ¿o te conformas con cobrar unos dividendos aceptables y esperar que escampe y cuando el ciclo empiece a tocar fondo tener paciencia para recoger los beneficios de tu inversión? No conozco a nadie que compre en los mínimos y venda en los máximos. Bueno sí, los mentirosos.

El propósito de la cartera de mi nieta es comprar con un cierto margen de seguridad aquellas empresas que pueden aguantar con un balance fuerte un ciclo de menores beneficios -incluso diría yo de moderadas pérdidas-, pero que son líderes de su sector y que saldrán reforzadas de la crisis que algún día pasará, ya que el mercado normalmente se autoajusta (vía precios, menores tipos de interés, costes más flexibles, salarios más controlados, materias primas a la baja...), lo que se traduce en mayores beneficios aunque tarde varios años.

Hay gestores de valor que no invierten normalmente en bancos, ya que consideran que son una especie de caja negra y que con los mayores recursos de capital necesarios por la nueva regulación debido a su apalancamiento, disminuirá el beneficio por acción. Otros no invierten ni en inmobiliarias ni en negocios regulados, cuyas tarifas depende de la administración dado que éstos, a pesar de contar con un marco más o menos estable y gozar de una cierta estabilidad, corren el riesgo de ser cambiados en función del afán recaudatorio de lo políticos de turno. Precisamente el valor que analizamos hoy pertenece a este grupo: Enagás.

VER GRÁFICO COMPLETO DE ENAGÁS

DESCRIPCIÓN
Como consecuencia del importante crecimiento del consumo de energía y de las previsiones existentes en España, a principios de los años 70 las autoridades resolvieron extender el uso del gas natural a todo el territorio nacional.

Enagás es el gestor técnico del sistema gasista y transportista único de la red troncal primaria de gas natural.

Cuenta con cerca de 10.000 Km. de gasoductos por todo el territorio español, dos almacenamientos subterráneos, Serrablo (Huesca) y Gaviota (Vizcaya) y tres plantas de regasificación en Cartagena, Huelva y Barcelona. Además, es propietaria del 40% de la Planta de Regasificación de Bilbao. Todas ellas suman una capacidad total de emisión de 5.450.000 Nm³/h y una capacidad total de almacenamiento de 2.337.000 m³ de Gas Natural Licuado.

ACCIONARIADO

La estructura accionarial de Enagás y el marco regulatorio es el siguiente:

• Sagane Inversiones 5%
• CIC Cajastur 5%
• Kartera 1 (BBK) 5%
• SEPI 5%
• Oman Oil Holdings Spain 5%
• Capital flotante 75%
  
  

PUNTOS FUERTES DESDE EL PUNTO DE VISTA DEL INVERSOR

• En líneas generales podemos decir que su modelo de negocio (ingresos vinculados a la rentabilidad del bono más un diferencial, y actualizaciones del IPC) ofrecen una cobertura tanto en relación a la inflación como a la subida de tipos.
• Retorno de las inversiones financieras que se pongan en funcionamiento en 2012 del 8,70 dada la subida de tires del bono español
• Las fuertes inversiones realizadas desde 2008 reducirá el peso de los activos históricos, los de mayor riesgo regulatorio y peor remuneración.
• El 70% de las inversiones del Plan 2010-2014 están ya en fase de construcción o muy avanzadas. El capex de las inversiones después del 2011 solo explica aproximadamente el 14% del valor de la compañía.
• Enagás está entre las compañías del sector que más crecimiento ofrecen en los próximos años en Europa, mientras que cotiza a múltiplos inferiores a estas.
• Enagás está en un sector defensivo ante un menor crecimiento económico como se demostró en la pasada crisis 2009-2011 donde su comportamiento batió claramente al mercado.
• Empezará a generar flujo de caja libre positivo a partir de 2013.
• Solida posición financiera: Coste de la deuda del 3%, 70% de la deuda a tipo fijo, y gran liquidez .Vencimiento medio deuda 6 años.
• Elevada rentabilidad por dividendo superior al 7% e incremento del pay out, hasta el70% .La reacción de la empresa ante significativa bajada del capex establecido en el borrador ha sido rápida y contundente.
• Excelente control de gastos que ha experimentado una caída del 5% en el primer semestre
• Se espera que el EBITDA crezca entre el 7-9 % 2010-2014, y un 6% el beneficio por acción

PUNTOS DÉBILES

• Parte significativa del capital en manos de entidades financieras principalmente cajas con necesidad de venderlo por su situación financiera. No obstante los paquetes como hemos visto en recientes casos se colocan con suma facilidad dada la visibilidad del negocio siendo muy apetecible por fondos de pensiones y otras instituciones que invierten largo plazo.
• El borrador del nuevo plan estratégico 2012-2020 considera que prácticamente las inversiones en este sector prácticamente ya han alcanzado su cenit en España .
• Escasa diversificación internacional aunque recientemente se está expandiendo de la planta de Altamira en Méjico que aportará 17 millones a la cuenta de resultados.
• Riesgo regulatorio en función de las necesidades presupuestarias en manos del nuevo gobierno, lo que incrementará la volatilidad de la acción y no es la primera vez que ante la incertidumbre el mercado responda demasiado negativamente.
• El valor de la compañía por descuento de flujos empieza a ser relevante a partir del 2017.
• Una bajada de 100 pb (1%) en la remuneración de los activos tiene un impacto negativo en el EBIDTA -del 7-8% en 2011-2013 y un 11% en el beneficio por acción.
  
  

PRECIO DE COMPRA RECOMENDADO

Las valoraciones por descuento de flujos y en función de los parámetros obtenidos (WACC=7 -8), y menor tasa de crecimiento cuando finalice el actual plan de inversiones da unas valoraciones entre 15-18 euros. Es una compañía en el pico de crecimiento que quiere compartir los beneficios con los accionista antes que el regulador se apropie de ellos. Precios alrededor de 13 euros ya descuenta un entorno regulatorio más difícil para la compañía. Se trata de una cotizada que como vemos en el gráfico lo hace mejor que el Ibex 35.

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* Enrique Roca es analista financiero