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BARCELONA. La publicidad en el sector prensa, que representa el 22% de las ventas de Vocento, a pesar de empezar a mejorar se ha mostrado más débil de lo previsto por nosotros en 2013

Asimismo se encuentra un 66% por debajo de máximos de 2007 (cayendo un - 15,0% en 2013e y -18,2% a 9meses’13) y ya representa un 15% del total del mercado publicitario (vs 17% en 2012 y 30% en el 2000). Esperamos ya un crecimiento en 2014 (+4,5%) ligeramente por debajo de lo que estimamos para el mercado total (+6,0%).

La circulación (42% ventas) prosigue con fuertes caídas (-17% ABC y -12% regionales en 2013) aunque con el incremento de precios se compensa parte de la caída en ingresos. VOC se centra en la venta ordinaria, buscando una mayor rentabilidad, algo que ya ha tenido impacto en EBITDA (+5,1 M euros de ahorros, 3,8% ventas de circulación a 9meses’13). Esperamos break even en EBITDA en ABC para 2015. ABC sigue recortando gap frente a sus competidores y los regionales mantienen su lliderazgo.

Audiovisual (14% ventas): el acuerdo de la radio con la COPE ha reducido sensiblemente pérdidas a nivel de EBITDA, desde -12 M euros en 2012 hasta +0,8 M euros en 2013e y 2,3 M euros a partir de 2015e).

MODELO DE NEGOCIO

Asimismo Net TV (Vocento controla el 55%) con una audiencia YTD de 4,36% (vs 4,42% en 2012) cuenta con un EBITDA sólido gracias al modelo de negocio basado en la explotación de los canales por terceros (Disney, MTV, Paramount e Intereconomía). La posible eliminación de 2 canales (no entra en nuestro escenario central) tendría un impacto de -7,4% en valoración.

Internet (11% ventas): Esperamos que Vocento siga impulsando esta área como pilar de su estrategia, mejorando sus contenidos en portales y generando nuevas vías de ingresos (como el ecommerce) para monetizar la audiencia creciente.

Para 2013 estimamos ventas cayendo un -11,4% (vs -14,1% a 9meses’13) y un EBITDA ajustado cayendo un -12,2% (vs -13% a 9meses’13). El BDI’13e de -9,7 M euros y hasta el 2015 no tocaría los números negros (5,1 M euros). En 2014 las ventas crecerían un +2,1% y el EBITDA ajustado un +20,2% (fruto del plan de eficiencia). Las pérdidas de BDI’14, hacen que VOC siga sin gozar de momentum positivo de Rdos. A largo plazo estimamos un TACC’13-15e +2,9% ventas y +27% en EBITDA.

PRECIO OBJETIVO

Obtenemos un precio objetivo de 1,4 euros por acción (desde 1,1 euros/acc. previo). El incremento de valoración se debe principalmente al rollover y al incremento de estimaciones a nivel de EBITDA gracias al control de costes, con OPEX’13e -15,0%, (c.+5% a nivel de EBITDA en 2013-15e).

Nuestra recomendación de venta se basa en:

• No tenemos potencial por valoración (-4,1%)

• Endeudamiento (159 M euros, 4,7x EBITDA’13e y 3,7x en 14e y representa el 87% de la capitalización, la venta de activos podría reducir un 10% la DFN’14 con DN/EBITDA 3,3x),

• Elevada exposición a prensa escrita (64% EV, con caída de circulación y una recuperación publicitaria que prevemos más lenta que otros medios),

• Poco momentum de Rdos (pérdidas a nivel de BDI en 2013 y 2014e),

• Cotiza a PER’15e 35x y a EV/EBITDA 10,0x y 7,6x en 2013 y 2014 respectivamente. 

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Andrés Bolumburu es analista de Banco Sabadell